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来源：证券之星
因财务造假问题遭 *** 行政处罚的ST绝味（ *** ）（603517.SH），近日再度因一笔巨额补税引发市场关注。公司于4月3日发布公告称，经自查，需补缴税款及滞纳金合计3.42亿元。上述款项将分别计入2025年及2026年的当期损益。而在今年1月，公司公告称，预计2025年归母净利润出现亏损，其中营业外支出事项增加以及权益法核算下投资亏损，是导致公司业绩出现上市以来首亏的因素之一。
证券之星注意到，当前卤制品赛道的竞争逻辑已从粗放的规模扩张，转向精细化运营的比拼，头部企业的业绩表现亦呈现分化，而如今深陷内忧外患的“鸭脖之王”ST绝味，是否正悄然掉队？
01． 补税金额超前三季度总利润
尽管ST绝味未在公告中说明此次补缴税款背后的原因，但据多家媒体报道，补税的核心原因，与ST绝味在2017年至2021年期间的系统性财务违规行为有关。
根据湖南证监局2025年9月出具的《行政处罚决定书》，2017年至2021年间，ST绝味通过安排员工出借个人银行账户的方式，将加盟门店装修业务收入置于上市公司财务体系之外，各年度少计收入占对应公开披露营业收入的比例分别为5.48%、3.79%、2.20%、2.39%和1.64%，以此粗略计算，公司在前述5年间累计隐匿营业收入约7.238亿元。
值得注意的是，ST绝味财务造假的核心动机并非简单的规避一时税务风险，这背后隐藏着多重考量。
证券之星发现，通过将巨额收入置于体外循环，ST绝味无需为这部分收入缴纳企业所得税和增值税，这相当于直接增加了上市公司的账面净利润。财务数据显示，2017年至2021年间，公司毛利率从35.79%持续下滑至31.7%，在主营业务盈利能力相对承压背景下，公司同期的归母净利润从5.02亿元增长至9.8亿元。
此外，有市场分析指出，这一财务操作客观上可能对加盟商盈利模型产生了影响。由于公司将本应由加盟商承担的装修款等成本置于上市公司体外循环，加盟商账面上的初始投入与运营成本有所降低，单店投资门槛和回本周期在数据层面显得更具吸引力。中信证券在2022年的一份研报中也提到，相比其他连锁业态，绝味加盟店需要的初始投资额最少，仅为10-20万元，需12-18个月即可回本，卓越的单店模型使得加盟商展店意愿强。
*** 息显示，2017年至2021年间，ST绝味门店数量从9053家门店增至13714家。上述操作与门店高速扩张在时间上存在重合。
此次补缴税款的金额已超过公司2025年前三季度全部盈利（2.8亿元）。对于这笔款项对归母净利润的具体影响，ST绝味在公告中表示，最终将以经审计的年度财务报表为准。而根据公司今年1月发布的2025年业绩预告，预计全年归母净利润亏损1.6亿元至2.2亿元。这将是ST绝味自2017年上市以来首次出现年度亏损，意味着其连续九年的盈利记录正式终结。
02． 从“万店之王”到“ST之困”
当前，卤制品行业的竞争逻辑已经发生了根本性转变。过去那个依靠“加盟模式+万店扩张”跑马圈地的时代正在落幕，取而代之的是精细化运营与经营质量的深度比拼。
在此趋势下，头部卤制品企业业绩表现也呈现分化态势。
周黑鸭近期发布的业绩报告显示，2025年实现营业收入25.26亿元，同比增长3.5%；净利润1.57亿元，同比增长近60%；煌上煌预计2025年归母净利润为7000万至9000万元，同比增长73.57%至123.16%。证券之星注意到，周黑鸭的业绩增长得益于其从粗放式规模扩张向“门店+渠道”双轮驱动的战略转型，同时拓展了社区团购、即时零售等多元化渠道，实现了业务的多点开花；煌上煌则通过原材料战略储备与精益化生产管理，拉低了成本、提升了毛利率。
相比之下，曾经的“万店之王”有着更大的经营压力。公司在业绩预告中坦言，报告期内经营持续承压，本期营业收入有所下降，生产产能未充分释放，多方面因素综合影响导致利润下降。
从2025年前三季度看，ST绝味核心卤味业务从上年同期的42.23亿元缩水至35.27亿元，直接“少卖”了7亿元；加盟商管理费用从上年同期的5405.5万元，收缩至4237.39万元。根据窄门数据，截至今年3月14日，公司全国门店达到10476家。虽仍维持万店规模，但自2021年以来已呈下滑趋势。
面对困局，ST绝味也在寻求突围。除了围绕主业探索门店新模型、加快产品迭代创新等举措外，公司也寻求通过投资的方式，打造“第二增长曲线”。ST绝味此前的投资逻辑围绕鸭脖主业构建美食生态，截至2025年前三季度，公司长期股权投资金额达到23.88亿元，公司持有的其他权益工具投资金额也达到1.58亿元。
不过受消费市场增速放缓等因素影响，ST绝味部分被投企业经营持续承压，2022年至2024年投资净收益累计亏损超3.7亿元，其中对联营和合营企业的投资收益分别为-1.03亿元、-1.29亿元和-1.68亿元。
从“万店之王”到“ST之困”，不难看出，当行业告别规模红利，决定品牌最终分野的，或许正是能否守住主业、深耕细作的能力。（本文首发证券之星，作者|吴凡）
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