2026年5月8日，户外运动品牌伯希和的母公司第三次向港交所递交上市申请，中金公司与中信证券担任联席保荐人。与前两次递表不同，这份最新的招股说明书披露了一个重大变化：上市主体已由“伯希和户外运动集团股份有限公司”正式更名为“奔赴自然户外运动集团股份有限公司”，公司于2026年1月26日完成工商变更登记。
此番更名，既是化解品牌争议的应急之举，亦是奔赴自然第三次冲击IPO时向资本市场重塑品牌形象的关键落子。然而在其招股书营收三年增长超两倍的业绩表象之下，品牌争议、增收不增利的利润裂痕、销售费用失控式膨胀，叠加逾1.5亿元突击分红等治理质疑，共同构筑了这家网红户外品牌IPO之路上的多重隐忧。
品牌名称争议是奔赴自然横亘多年、始终未能彻底化解的风险敞口。伯希和品牌名称与20世纪初劫掠中国敦煌文物的法国汉学家、探险家保罗·伯希和（Paul Pelliot）同名，品牌长期面临来自历史情感层面的舆论质疑。尽管官方早期否认品牌名称与这位法国探险家有关，但不少网友发帖指出，早期相关宣传物料中曾存在类似的品牌源起说法。
更严峻的挑战来自法律层面：招股书首次披露，自2024年9月起，已有个人向国家知识产权局申请宣告“伯希和”三项核心商标无效，理由是该名称带有负面含义；随后，申索人向北京知识产权法院提起行政诉讼，案件目前仍在审理中。在冲刺港股IPO的关键窗口，核心品牌商标的不确定性是监管与投资人重点关注的风险敞口。若在上市聆讯前后，行政判决和品牌诉讼出现不利结果，上市进程可能再度受阻。
再论业绩基本面。招股书最新数据显示，2023年至2025年，奔赴自然营收从9.08亿元跃升至27.93亿元，年复合增长率高达75.5%，净利润从1.52亿元增至3.56亿元。然而，净利润增速正以肉眼可见的速度显著放缓：2023至2024年净利润增长86.3%，2024至2025年增速骤降至25.6%；经调整净利率从2023年的17.2%连续两年下滑至2025年的14.6%。营收翻倍、盈利放缓、净利率收窄——增收不增利的增长效率衰减信号明确，高增长表象正被盈利效率持续下滑的现实所侵蚀。
而这背后的核心推手，指向了营销投入的无序膨胀。2023年至2025年，公司销售及分销开支从2.77亿元飙升至10.59亿元，三年增长282%，占总收入比例从30.5%攀升至37.9%。意味着2025年每创收100元，就有近38元被营销投入吞噬。研发开支仅有7400万元，占收入比例仅约2.65%。一个以“高性能户外”为品牌核心定位的公司，研发投入尚不及营销费用的零头，形成典型的“重营销轻研发”格局。这种对流量采买的高度路径依赖，意味着一旦平台算法变动、流量成本持续上涨或竞争对手加大采买力度，增长飞轮随时面临失速风险。
运营层面的压力指标同样不容忽视。存货金额从2023年的2.38亿元激增至2025年的12.17亿元，存货周转天数从189天拉长至264天，存货减值损失从1690万元增至5270万元。截至2026年3月末，现金及现金等价物由7.13亿元降至3.93亿元，三个月内减少约3.2亿元。高库存压顶叠加现金流加速消耗，公司运营偏紧的真实状况正在从账面数字中浮现。
最令市场侧目的，当属奔赴自然在IPO筹备期内的多轮大额分红。2024年6月，公司向股东宣派股息约1061万元；2025年3月，再宣派约4201万元。2026年2月，即第三次递表前不足三个月，公司再次宣派约1.01亿元股息，分红规模约为前两次之和的两倍，三轮累计宣派分红规模逾1.53亿元。截至最新招股书报告期，该部分股息尚未全数结付。
这轮密集分红的时点与动机值得深究。奔赴自然由创始人刘振直接持股35.10%、配偶花敬玲直接持股28.08%，二人合计持股63.18%。三轮分红中，实控人夫妇按持股比例对应可获分约1亿元。首次递表失效于2025年4月，仅两个月后便首次分红；同年11月二次递表再失效，第三次分红却在翌年2月。与资本募资的目的相悖——公司自称IPO募资将用于渠道拓展、供应链与海外市场，却在上市前将半数以上净利润以分红形式尽归大股东个人腰包。2025年全年净利润仅3.56亿元，上市前突击分红约1.01亿元，占当年净利润比重超过28%。这笔巨额分红导致公司账面现金在短期内骤降。
与此同时，腾讯2025年3月以3亿元突击入股仅一年，尚未获得任何实质回报，而启明创投、金沙江创投等早期财务投资者同样面临投资沉冗与上市定价压力。叠加近年港股IPO破发频发的现实，奔赴自然上市发行定价已面临不小的估值缩水预期。
奔赴自然的第三次递表，与前两次失效有着本源性的区别：商标风险与更名之后的舆情监测尚需管理层审慎应对；营收高速增长却在盈利效率上出现滑坡；营销费用吞噬利润的代价越来越高，研发投入难以支撑“高性能”品牌定位；逾1.5亿元突击分红进一步放大了小股东和监管对其公司治理合规性的拷问。
当腾讯、启明创投与五源资本等明星机构悉数进场，为其创业故事提供资本背书，奔赴自然真正需要向资本市场交付的，不止是靓丽的营收增长曲线，更是盈利能力可持续性、治理结构稳健力和品牌资产长期力的系统证明。第三次叩门港股，奔赴自然能否如愿过会，仍悬而未决。